HORMEL FOODS

La de hoy es una empresa algo desconocida en España. Aunque cuando bajemos al detalle, veremos que es una empresa mucho más cercana de lo que parece, aun teniendo la inmensa mayoría del negocio en EEUU. Veamos la historia y negocio de Hormel Foods.

Introducción

El fundador de Hormel Foods Corporation, George A. Hormel, comenzó trabajando en un poco glamouroso matadero de Chicago. Tras un tiempo de experiencia, decidió convertirse en vendedor ambulante de lana y pieles, un trabajo que le requería recorrer grandes distancias para vender sus productos. En 1887, uno de sus viajes comerciales le llevó a Austin, Minnesota, donde decidió asentarse y abrir su propia carnicería y comercio de envasado de carnes de cerdo, asociándose con Albert Friedrich, quién se encargó de la venta al por menor mientras que George Hormel se dedicaba a la producción. El negocio les fue muy bien desde el principio, y cuando George Hormel propuso a su socio ampliar el negocio, este lo rechazó alegando que ya se ganaban bien la vida. Albert Friedrich acababa de rechazar formar parte de la futura mayor empresa de carne enlatada de EEUU.

George Hormel se estableció entonces por su cuenta en un pequeño edificio abandonado, en el que instaló una planta de envasado de carne, así como un matadero, un ahumador y un mercado de venta al por menor de carne que pronto se convirtió en referencia en la ciudad. Sin embargo, la competencia de empresas mayores era feroz, y sus pequeñas y poco desarrolladas instalaciones le obligaban a tener unos márgenes muy bajos en su negocio. George Hormel decidió entonces contratar a sus hermanos, abandonar definitivamente su puesto de carnicero, y comenzar a ejercer de verdadero director de empresa. Modernizó lo más rápido que pudo sus instalaciones con nueva maquinaria y nuevas cámaras frigoríficas, y comenzó a desarrollar nuevos productos de carne envasada.

En 1903, Hormel lanzó su primera patente: Dairy Brand. Y durante los primeros años del siglo XX, George Hormel aceleró la expansión de su empresa todo lo que pudo, creando delegaciones comerciales en Minneapolis, Duluth, St. Paul, San Antonio, Dallas, Atlanta, Birmingham, y Chicago; y viajó a Gran Bretaña para abrir un negocio de exportación, que poco después ya suponía 1/3 de las ventas de la compañía, tras participar muy activamente en el esfuerzo de guerra americano durante la Primera Guerra Mundial. En dicha guerra también participó Jay Hormel, el hijo de George.

Cuando Jay volvió de la guerra, descubrió que un empleado de su padre había estado desviando una suma importante de dinero, y este suceso llegó a tambalear incluso las cuentas de la empresa. Esto motivó que padre e hijo decidieran profesionalizar la compañía y tomaron drásticas medidas para optimizar y controlar el desempeño de sus trabajadores.

Años más tarde, en 1926, Hormel Foods desarrolló el primer jamón en conserva del mundo, el “Hormel Flavor-Sealed Ham”. Este lanzamiento tuvo un éxito tremendo, y propició los siguientes acontecimientos de la compañía: salió a bolsa en 1928 y al año siguiente Jay Hormel tomó el relevo de su padre en la presidencia. Bajo la presidencia del hijo del fundador, la empresa se centró en desarrollar nuevos productos en conserva. De esta forma lanzaron varios productos que consiguieron mucho éxito como el “Dinty Moore beef stew” (1935), “Hormel Chili” (1936), y por encima de todos el “SPAM luncheon meat” (1937).

El SPAM, un fiambre especiado (Spiced Ham), se convirtió en el producto insignia de la empresa, ya que durante la Segunda Guerra Mundial Hormel Foods volvió a volcarse en el esfuerzo de guerra, hasta el punto en que más de la mitad de la producción de la empresa fue a parar a la US Army. El principal producto que se suministraba al ejército norteamericano era el SPAM, un tipo de jamón en conserva, que era muy práctico en los campos de batalla. Como ya hemos visto con otros productos como la Coca-Cola, el ejército americano hizo muy buena propaganda del producto, y se convirtió en la mejor campaña de marketing para la empresa aún tratándose de un producto que a menudo se usaba en bromas para referirse a comida “de batalla”.

Tras la muerte de George Hormel en 1946, su hijo dejó la presidencia en favor de H.H.Corey. Comenzó entonces una época de expansión en infraestructuras, para poder dar abasto a la creciente demanda de los ya famosos productos de la compañía. Jay no sobrevivió más que 8 años a su padre, y durante la década de los 50 y 60 varios presidentes se sucedieron en la compañía. La política de la empresa siguió la misma hoja de ruta: ampliar y modernizar las instalaciones, a la vez que se desarrollaban nuevos productos derivados de la carne y enlatados. Muchos productos tuvieron éxito, puesto que facilitaba mucho al consumidor disponer de carne limpia y semi-preparada.

La empresa siguió modernizando sus instalaciones, especialmente a partir de la década de los 70, para mantenerse competitivos en un mercado que presenta pocas barreras de entrada. También sus famosos productos se fueron diversificando, y la empresa consiguió sobrepasar la oferta de 700 productos distintos en la década de los 80. Sin embargo, fue una época difícil para Hormel Foods, puesto que la sociedad empezó a reducir el consumo de carne y el precio de la materia prima, la carne de cerdo, aumentó considerablemente. Hormel Foods reaccionó desarrollando aún más sus técnicas de envasado, hasta conseguir productos con fechas de caducidad de 18 meses después del enlatado, y adquiriendo la empresa Jennie-O en 1986, centrada en el procesado de carne de pavo. También amplió sus productos al pollo y al pescado.

En los años 90, Hormel Foods fichó como CEO a Joel Johnson, que procedía de la competencia: Kraft General Foods. Johnson temía que con el tiempo el producto de Hormel Foods quedase obsoleto, y se centró en desarrollar productos más sanos y al mismo tiempo satisfacer la creciente demanda de productos exóticos, propios de cocinas de otras partes del mundo. Cambió el foco del envasado de carne a la creación de productos con valor añadido como salchichas, pechuga de pavo o SPAM “light”. Fue entonces cuando la compañía adoptó el nombre actual “Hormel Foods Corporation”, puesto que previamente se llamaba “Geroge A. Hormel & Co”.

Al mismo tiempo, adquirió una serie de empresas para poder adoptar rápidamente la comida internacional en sus productos (cocina mediterránea, marroquí, oriental…). A parte de los productos cárnicos, Hormel Foods comenzó a ofrecer distintos productos como olivas, cuscús, condimentos y risottos. También adquirió una empresa dedicada a la distribución de alimentos para hospitales, reforzando su posición como compañía de comida rápida pero saludable.

También en los 90, Hormel Foods inició su expansión internacional, siempre a través de joint ventures con socios locales. Se expandió en China, UK, Australia, México… incluso en España, adquiriendo el 21,4% de la empresa Campofrío. Esta expansión le ayudó a diversificar aún más sus productos y asentar su incursión en los alimentos de otras culturas.

También adquirió varias compañías de EEUU para reforzar distintos segmentos, como el del pavo procesado (Jennie-O Turkey Store), del que llegó a ser el primer productor del mundo en los años 2000. Además, adquirió varias compañías del sector de la alimentación saludable con productos tan diversos como zumos y batidos.

Una curiosidad que trajo el inicio de siglo es que se empezó a utilizar el nombre del producto estrella de Hormel Foods, el fiambre SPAM, como nombre para referirse al correo electrónico no deseado. Parece ser que se debe a un sketch de los Monty Python que al principio irritó a la empresa norteamericana, pero que finalmente desistió en perseguir este neologismo.

Las más recientes y relevantes adquisiciones de Hormel Foods han sido el fabricante de ingredientes para pizza y productos cárnicos Burke Corporation en 2007 ($110M); la marca de mantequilla de cacahuete Skippy en 2013 ($700M); la marca de suplementos nutritivos para el deporte CytoSports en 2013 ($450M); la empresa de productos cárnicos orgánicos Applegate en 2015 ($775M); la empresa de productos derivados de la mantequilla de cacahuete Justin’s en 2016 ($286M); y en 2017 compraron las empresas de cárnicos Fontanini, Columbus y la brasileña Ceratti por un total de $1.379M. Ya en 2019, Hormel se ha deshecho de la marca Cytosport, vendiéndosela a Pepsi, por un importe similar al que lo había comprado ($465M).

Entre las marcas históricamente creadas por Hormel Foods, el desarrollo de sus productos, y las marcas que ha ido incorporando por crecimiento inorgánico, la empresa distingue las siguientes divisiones:

Grocery Products: Se compone de las marcas de enlatados para el retail con marcas como SPAM o Skippy.

Refrigerated Foods: Se compone de la carne y pollo vendidas con o sin marca a clientes tanto minoristas como de restauración.

Jennie-O Turkey Store: Es el segmento que incluye todos los productos derivados del pavo procesado.

International & Others: Que incluye las operaciones internacionales, en forma de joint-ventures o royalties, así como los productos que no tienen cabida en las demás divisiones.

Algo muy curioso en esta compañía, es que el accionariado está representado en un 48% por The Hormel Foods Foundation, una institución sin ánimo de lucro fundada por los propios George y Jay Hormel hace más de 75 años, con 3 propósitos muy claros: preservar la independencia de la compañía, apoyar a la comunidad de Austin (Minnesota) y garantizar el bienestar financiero de los herederos de los fundadores.

Esta fundación realiza donaciones caritativas, a hospitales locales, da becas a estudiantes, subvenciona escuelas, da soporte a multitud de servicios, financia proyectos locales… Es sin duda un auténtico regalo para la región de Austin.

Por debajo de la fundación, los grandes fondos habituales en las compañías de calidad ostentan las mayores participaciones en la empresa, como The Vanguard Group (6,34%) o State Street Corporation (5,25%) , entre otros.

Para los próximos años, Hormel Foods marca unas directrices muy claras, que están en línea con la política que ha llevado hasta la fecha. Por un lado, la empresa se propone proteger las marcas icónicas de la empresa, que son las más conocidas por todos los estadounidenses, pero sobre todo se propone crecer en el extranjero. Este es el mayor reto, puesto que más del 90% de las ventas se producen en EEUU.

En menor medida, la empresa también pretende potenciar los enlatados de lo que llaman “Ethnic cuisines”, es decir, de gastronomía de otros países. Y una vía de crecimiento más es la inversión en plantas de procesado de ingredientes para pizza y salchichas de calidad premium para crecer en los canales de servicio a la restauración.

Hemos visto que Hormel Foods quiere ser una marca que ofrezca mucho más que cerdo y pavo enlatados. Veamos sus Estados Financieros para averiguar si esta empresa lo consigue ajustándose a nuestra estrategia de inversión.

1) SOLIDEZ: Balance

El Balance de Hormel es uno de los más sólidos que hemos visto hasta la fecha. Veámoslo en detalle.

Activos y Pasivos a Corto Plazo

Con un ratio de liquidez de 2,14 y un Test Ácido de 0,61 poco más se puede añadir. Hormel Foods no tiene ningún problema con sus obligaciones a corto plazo y tiene Caja suficiente para estar tranquilos. Además, estos ratios son bastante constantes a lo largo de los últimos 10 años. Ojalá todas las empresas mostraran esta prudencia en su Balance.

Un dato muy llamativo es que solo su Activo Corriente es mayor que el Pasivo Total. Con el dinero que tiene o espera tener en un año, podría eliminar todas sus obligaciones a corto y a largo plazo. Esto indica una fortaleza financiera realmente impresionante.

Activos y Pasivos a Largo Plazo

Hormel Foods sigue una política de no endeudarse. Su Deuda Neta suele ser negativa, y este último año no es una excepción. Aun con algunas inversiones de calado, como la empresa de cárnicos orgánicos Applegate en 2015 o las empresas de cárnicos Fontanini, Columbus y Ceratti en 2017, Hormel Foods consigue mantener esta política de deuda 0 bajo control. Muy buenas noticias en este apartado.

Lo único que empaña algo el Balance es la gran cantidad de Intangibles que tiene: un 43% del Activo Total. La mayoría de estos Intangibles (un 70%) es Goodwill, que solo se amortiza mediante la realización de pruebas de deterioro anualmente.

Sin embargo, este problema de tener unos altos Intangibles se ve compensado por la enorme Autonomía Financiera que presenta la empresa: 73% del Activo Total. Por lo tanto, aunque todos los Intagibles no tuvieran ningún valor, lo cual es evidentemente falso, nos quedaría una Autonomía Financiera del 30%, que es un valor razonable.

Además, las Reservas han aumentado sin excepción durante los últimos 10 años.

Por lo tanto, podemos asegurar que Hormel Foods hace gala de uno de los Balances más sólidos que hemos analizado en este blog.

2) RENTABILIDAD: Cuenta de Resultados 2019

Ventas

Las Ventas han tenido un crecimiento medio de alrededor de un 3,8% durante los últimos 10 años. Es una tasa de crecimiento notable, aunque en los último 5 años se haya estancado un poco. El principal problema de las Ventas de Hormel Foods viene, como ya hemos visto, de la gran concentración geográfica: el 94% de las Ventas provienen de EEUU. No es de extrañar que uno de los principales objetivos de la compañía sea la expansión internacional.

Márgenes

El Margen Neto de la compañía es de un 10%, un margen alto dado el sector en el que opera. Como punto de comparación, sus principales competidores tienen Márgenes Netos menores: Tyson Foods (5%), ConAgra Foods (7%), Campbell Soup Company (3%).

Pero lo más positivo, es que este Margen Neto ha ido incrementándose paulatinamente los últimos años desde un modesto 5% en 2009 hasta el 10% actual, de manera constante y progresiva. Esto significa que Hormel Foods está consiguiendo centrar su negocio en los productos más rentables, incrementando poco a poco sus márgenes.

Además, como podemos ver en el gráfico a continuación, aunque la empresa depende bastante de su segmento “Refrigerated Foods” (venta de carne y pollo a minoristas y restauración), los segmentos que más Ventas tienen son los que ostentan mejores márgenes brutos. (“Grocery Products” y “Refrigerated Foods”)

Ratios de Rentabilidad

ROA (Beneficio Neto/Activos Totales): 12%

ROE (Beneficio Neto/Patrimonio Neto): 17%

ROCE (EBIT/(Patrimonio Neto + Deuda Neta)): 22%

Los Ratios de Rentabilidad de Hormel Foods son muy buenos. Nos tranquiliza ver que a pesar del alto volumen de Intangibles, el ROA es muy alto, y que por lo tanto se rentabiliza muy bien. También son más altos de lo que parece el ROE y el ROCE, considerando la alta Autonomía Financiera de Hormel Foods.

Muy buenos Ratios de Rentabilidad.

Beneficio por Acción (BPA)

El Beneficio por Acción tiene una trayectoria brillante, mejor que la de las Ventas: crece un 11% anual de media durante los últimos 10 años. Dado que la empresa no hace recompras relevantes de acciones, este acelerado crecimiento del BPA es únicamente fruto de la optimización de los márgenes, al centrar el negocio en los productos más rentables de cada segmento de negocio.

3) DIVIDENDOS

Dividendo por Acción (DPA)

Hormel Foods es un Dividend King, al ser un miembro del S&P500 y llevar más de 50 años incrementando el Dividendo año tras año. No ha dejado de pagar dividendo desde que la compañía salió a bolsa en 1928. Esto de por sí es una de las mejores garantías que podemos tener en nuestra estrategia.

El Dividendo Inicial no es demasiado elevado y ronda el 2%. Sin embargo, el crecimiento medio del mismo durante los últimos 10 años ha sido de un notorio 16% anual. Por lo tanto:

Si hubiésemos comprado acciones de Hormel Foods en 2014 por $27, la Rentabilidad por Dividendo que tendríamos en 2020 sería de 3,4%.

Si hubiésemos comprado acciones en 2009 por $9, la Rentabilidad por Dividendo que tendríamos en 2020 sería de 10,2%.

Vemos que, aunque el Dividendo Inicial de Hormel Foods es modesto, crece mucho con los años. Es poco probable que el Dividendo aumente tanto año tras año como lo ha hecho en el pasado, dado que las Ventas están algo estancadas. Pero si Hormel Foods consigue internacionalizarse, quizá pueda seguir creciendo a buen ritmo.

Payout (DPA/BPA)

El Payout de Hormel Foods, aun siendo bajo, ha pasado de valores cercanos al 30% en 2009 a superar el 45% en 2019. Esto es señal que el Dividendo está creciendo más que el BPA y es algo que nos indica que el crecimiento del Dividendo es probable que se modere en los próximos años, a no ser que el BPA crezca de forma más acentuada. Será clave el éxito de la internacionalización de la empresa, para impulsar el BPA y poder seguir aumentando el Dividendo con un Payout moderado.

Cash Flow

El gráfico de Cash Flow es más estable de lo que parece a simple vista. La tendencia creciente del OCF es muy buena: el OCF se ha duplicado desde 2012.

En cuanto al CAPEX, es algo más irregular debido a las adquisiciones que la empresa ha ido realizando a lo largo de los años por las compras de Skippy, CytoSports, Applegate, Fontanini, Columbus y Ceratti. De ahí los picos en el CAPEX que vemos en 2013, 2015 y 2018.

En 2019, el CAPEX es negativo debido a la venta de Cytosports a Pepsi.

Sin embargo, en los años en los que no hay inversiones importantes, vemos que el Free Cash Flow es ampliamente suficiente para pagar los dividendos. Así que no vemos problema alguno en el gráfico de Cash Flow de Hormel Foods.

Recompra de Acciones

Durante los últimos 10 años, el número de acciones de Hormel Foods ha sido bastante estable. La compañía no retribuye al accionista mediante la recompra de acciones, y eso explica en parte que posea una Autonomía Financiera tan elevada.

Tenemos que tener en cuenta que Hormel Foods ha realizado 2 splits de acciones (2×1) en la última década: en 2011 y 2016.

Conclusión

Hormel Foods es una magnífica empresa en un sector que no parece tener demasiadas barreras de entrada a priori. Sin embargo, posee un Balance muy robusto: Ratio de Liquidez y Test Ácido muy altos, Reservas crecientes y Deuda Neta negativa. El único punto algo negativo es la gran cantidad de Intangibles, pero que se compensa por una altísima Autonomía Financiera.

Las Ventas son moderadamente crecientes, pero lo es mucho más el Beneficio por acción, puesto que la empresa ha sabido ir aumentando sus Márgenes paulatinamente con los años, concentrándose en la venta de segmentos de productos más rentables. Sus ratios de rentabilidad son excelentes. El único problema que tiene la empresa es la concentración geográfica de su negocio en EEUU, pero a la vez podría ser una oportunidad de crecimiento: la internacionalización.

El Dividendo presenta una Rentabilidad Inicial algo baja, pero tiene un crecimiento medio anual muy elevado. Por lo tanto, encaja en nuestra estrategia de inversión. Dado que el Dividendo crece más aceleradamente que el BPA, es posible que en el futuro este crecimiento del DPA se modere, a no ser que la empresa tenga éxito en su internacionalización y consiga impulsar su BPA.

Podemos afirmar que Hormel Foods es una buena empresa para tener en nuestra cartera, dado que se adapta muy bien a nuestra estrategia. No nos dará mucha rentabilidad a corto plazo, pero para inversores pacientes ofrece la posibilidad de invertir en una empresa de crecimiento en un sector que se suele considerar muy defensivo y de poco crecimiento.

Si queréis más detalles sobre los datos históricos o los precios objetivo, tenéis el Informe a vuestra disposición.

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Un saludo y hasta la semana que viene.